Inflatiebestrijding vergt meer tijd, er wacht ons nog een hele reeks renteverhogingen.

In het kort:

• Jerome Powell waarschuwt voor langduriger verkrappend geldbeleid, dat kost groei
• Amerikaanse economie geeft gemengde signalen, arbeidsmarkt vooralsnog ijzersterk
• De Europese beleidsrente gaat in september met 50 of zelfs 75 basispunten omhoog

We moeten opletten dat we het vel van de inflatie-beer niet verkopen voordat hij geschoten is, schreven we op 15 augustus. We hadden het toen over de voorbarige aanname van beleggers dat de Federal Reserve (Fed), de Amerikaanse centrale bank, het verkrappende geldbeleid relatief snel zou verzachten. Deze opvatting onder beleggers had na de laatste Fed-beleidsvergadering, eind juli, postgevat en veroorzaakte zowaar een stevige aandelenrally. Sommigen rekenden vanaf medio 2023 zelfs op een daling van de beleidsrente tot een neutraal niveau van zo’n 2,5%.  

Afgelopen vrijdag bevestigde Fed-voorzitter Jerome Powell op de jaarlijkse bijeenkomst van centrale bankiers dat hij er nog niet aan denkt om het vizier van het rentewapen te laten zakken. Ervaringen uit het verleden maken duidelijk dat we de overwinning op de prijsstijgingen niet te snel moeten uitroepen, stelde Powell in Jackson Hole (Wyoming). Hij doelde daarmee op eind jaren zeventig, toen centrale banken een aantal malen te vroeg de monetaire teugels lieten vieren met rampzalige gevolgen. Conclusie: er staat nog een hele reeks renteverhogingen voor de deur. De verwachting voor de beleidsrente medio 2023 is nu opgetrokken tot bijna 4%.

Vergelijk inflatiebestrijding met een antibioticakuur

Vergelijk het met antibiotica: ook daar moet je de volledige kuur afmaken om er zeker van te zijn dat de bacterie écht weg is. Die bacterie heet hier inflatie, de antibiotica zijn de renteverhogingen. Nadelige bijwerking van deze antibioticakuur is dat hij economische groei opvreet en mogelijk bedrijfswinsten aantast. Een minder prettig vooruitzicht voor aandeelhouders.

Aandelenbeleggers reageerden scherp op Powells vastberadenheid. De brede Amerikaanse S&P 500-index ging 3,4% lager. Op de obligatiemarkt was de reactie gematigder. De Amerikaanse tienjaarsrente ging de dag quasi onveranderd uit. Dat was ook het geval met de tweejaarsrente aan het kortere eind van de rentecurve. Rentemarkten in het algemeen hadden de voorbije weken al enigszins geanticipeerd op een aanhoudend strenge Fed.

Gemengde signalen uit de Amerikaanse economie

Powell bleef in het vage over de Fed-beleidsvergadering van eind september. Vóór die tijd krijgen we nog de inflatiecijfers van augustus en komende vrijdag het Amerikaanse arbeidsmarktrapport over diezelfde maand. Wel waarschuwde Powell dat hij er echt van overtuigd moet zijn dat de inflatie voor ‘een langere tijd’ onder controle is, voordat hij de voet van het rentepedaal haalt.  

Ondanks de strenge monetaire toon van de Fed geeft de Amerikaanse economie gemengde signalen. Zo duikelde de inkoopmanagersindex uit de dienstensector (Services PMI) naar 44,1. Wat wijst op krimp. Ook de woningmarkt koelt af. Onder meer door de hogere rente daalt het aantal verkooptransacties. Het vertrouwen onder huizenbouwers gaat richting het laagste niveau in tien jaar (met uitzondering van de corona-crash begin 2020).

Anderzijds lijkt de consument een tweede adem te vinden, nu de benzineprijs wat gas terugnam. Ook de industriële productie blijft vooralsnog redelijk liggen.

Amerikaanse arbeidsmarkt blijft sterk

Het is echter de arbeidsmarkt die vooralsnog het sterkste signaal over de Amerikaanse economie aflevert. Ter herinnering: in juli kwamen er tegen alle verwachting in 528.000 nieuwe banen bij. Met opnieuw een snellere stijging van het gemiddelde uurloon van 0,5% (maand-op-maand).

Wellicht zal eind deze week blijken dat het aantal nieuwe banen in augustus wat lager lag. Althans, dat suggereren de iets zwakkere sub-indices in de inkoopmanagersindices (PMI’s) die naar de werkgelegenheid polsen. Ook het aantal aanvragen voor nieuwe werkloosheidsuitkeringen kruipt hoger. Tegelijkertijd wijst geen van beide indicatoren op een forse verslechtering van de arbeidsmarkt.

We verwachten dat de loondruk enigszins afneemt

Verder is er vanzelfsprekend aandacht voor de uurlonen. Een stijging zoals die in de afgelopen maanden zullen centrale bankiers niet graag opnieuw zien gebeuren: van juni naar juli was die met 0,5% erg hoog (verwacht was 0,3%). Op jaarbasis bedroeg die stijging 5,2% (verwacht was 4,9%).

We verwachten dat de loondruk enigszins is afgenomen, evenals het aantal nieuwe banen. Maar lonen hangen niet enkel af van de vraag naar arbeid. Ook het aanbod bepaalt de uitkomst. De Amerikaanse arbeidsparticipatie, het aantal mensen in de arbeidsleeftijd dat zich aanbiedt, is nog steeds niet hersteld van de Covid-dip. En zal dat wellicht ook niet volledig gáán doen. Wat zou kunnen bijdragen aan het aanhouden van enige loondruk.

Industrie houdt voorlopig stand

Naast het arbeidsmarktrapport is het uitkijken naar de industriële inkoopmanagersindex ISM Manufacturing. De Manufacturing PMI, die andere index die hetzelfde probeert te meten, bleek zich afgelopen week relatief goed te houden. We verwachten hetzelfde voor de ISM.

Toch is het de vraag of dit de komende maanden zo zal blijven. We hadden het al over de gemengde economische signalen vanuit de VS. Bovendien vertoont de ISM-barometer voor toekomstige activiteit, de deelcomponent die het aantal nieuwe orders peilt, al drie maanden een dalende lijn. Wellicht speelt hier mee dat de sterke dollar de export bemoeilijkt.

Het aandelenpad blijft hobbelig

Het zacht laten landen van zowel de inflatie als de economie is, zoals we vaker hebben gezegd, een delicate balanceer-act. Nu vond Fed-voorzitter Powell het nodig om beleggers te waarschuwen voor te veel rente-optimisme, maar wanneer de inflatie de komende tijd wat luwt, zal het rente-optimisme weer de kop op kunnen steken. Mits de economie niet al te hard landt en bedrijfswinsten niet al te ver inzakken natuurlijk. Nogmaals gesteld: het aandelenpad blijft de komende tijd hobbelig.   

Aanhoudende inflatiedruk in Europa

Voor de eurozone ligt de focus de komende dagen op de eerste inschatting van de inflatie in augustus. Met de aanhoudende stijging van de energieprijzen zou het beperken van de schade tegenover de verwachtingen (+0,6% maand op maand) al een meevaller zijn.

Wellicht zullen de nieuwe inflatiecijfers een bijkomend opstapje leveren naar een renteverhoging op 8 september met 50 basispunten door de Europese Centrale Bank (ECB). Misschien zelfs wel met 75 basispunten. Behalve Powell, riep immers ook ECB-bestuurder Isabel Schnabel tijdens een toespraak in Jackson Hole op tot krachtdadig monetair optreden. Hoewel er in de eurozone vooralsnog weinig sprake lijkt te zijn van een loonprijsspiraal. Lonen namen in het tweede kwartaal met gemiddeld 2,7% toe tegenover 2021. Maar Schnabel vreest dat de hogere inflatieverwachtingen bij burgers op enig moment alsnog tot zo’n spiraal kunnen leiden.

China moddert voort

Tot slot stippen we de Chinese inkoopmanagersindices (PMI’s) van augustus aan. Die zullen naar verwachting het zorgelijke beeld bevestigen dat de Chinese economie vaart verliest. De beleidsmakers grepen terug naar de oude instrumenten uit de gereedschapskist.   

De Chinese centrale bank verlaagde onverwacht de rente. Daarnaast kwamen er enkele politieke initiatieven om de kredietverlening een duw te geven, onafgewerkte bouwwerken alsnog te finaliseren en infrastructuurwerken op te starten. Helaas blijft de omvang van al deze maatregelen relatief beperkt. Zodat ze het plaatje niet fundamenteel zullen veranderen. En je kunt de financiële condities wel versoepelen, maar dat wil nog niet direct zeggen dat er meer kredietvraag ontstaat en zo dus de economie wordt aangejaagd.

Wat China nodig heeft, is een doortastend plan om de malaise in de vastgoedsector te saneren en een versoepeling van het zero-Covid-beleid. Zolang dat niet gebeurt, blijft het waarschijnlijk aanmodderen. Hoewel dit laatste misschien niet de juiste terminologie is, gegeven de hitte en de droogte die grote delen van het land teisteren. Iets wat ook al niet zal helpen voor de PMI-scores. Het gebrek aan waterkrachtenergie leidt bijvoorbeeld tot disrupties in de industrie. 

Luc Aben is hoofdeconoom bij Van Lanschot