Vrees voor inflatie roert de trom, spanning voor Fed-vergadering woensdag stijgt.

In het kort:

• Renteverschillen Duitsland en Zuid-Europese landen ongewenst groter
• Markt voorziet twee ECB-rentestappen van 0,5% na de eerste van 0,25% in juli   
• Verbetering Chinese coronasituatie stokt, verwacht vraagherstel  in gevaar

De financiële markten hadden een moeilijke week door de vergadering van de Europese Centrale Bank (ECB) en de Amerikaanse inflatiecijfers van de maand mei (+ 1% maand-op-maand  versus 0,7% verwacht). Europese aandelen gaven 3,9% prijs (MSCI Europe-index), Amerikaanse doken 5,1% lager (MSCI USA-index). 

De Amerikaanse tienjaarsrente (3,16%) laat de kaap van de 3 procent achter zich en de Duitse evenknie bewoog van 1,14% naar 1,50%. Zorgelijker is het renteverloop in Zuid-Europa, waar het renteverschil met ‘referentieland’ Duitsland verder oploopt. De Italiaanse lange rente bedraagt ondertussen 3,85%; begin dit jaar lag dat percentage nog op 1,17%. De Italiaanse rente moet in toom worden gehouden, anders drukken de rentelasten te zwaar op de economie van het met schuld overladen land.

ECB zaait twijfel bij beleggers

ECB-voorzitter Christine Lagarde stelde in (zeer) algemene termen dat de centrale bank over de instrumenten beschikt om die oplopende renteverschillen te bestrijden, maar kondigde niks concreets aan. Dat zaaide twijfel bij beleggers. Twijfel die nog enige tijd kan aanhouden, want intern moet de ECB de nodige plooien glad strijken voor een dergelijke beleidsactie.

Fed houdt voet op rempedaal

De Amerikaanse centrale bank Federal Reserve (Fed) heeft het dilemma ‘economische groei versus inflatiebestrijding’ al enige tijd achter zich gelaten. De inflatie in de maand mei bevestigde dat nog een keer. Komende woensdag zal de Fed de beleidsrente zeer waarschijnlijk opnieuw met 50 basispunten optrekken. Zelfs een stap van 75 basispunten is niet uitgesloten.

De ECB heeft nog maar een voorzichtige eerste stap gezet van groeiondersteuning richting inflatiebestrijding. Hoewel de bank de beleidsrente de komende maanden met 75 basispunten wil verhogen, kan deze draai in het beleid vooralsnog niet als ‘strak’ worden bestempeld.

Markt denkt dat er méér nodig is

Valutamarkten bijvoorbeeld, waren niet onder de indruk. Hogere rentevooruitzichten ten spijt duwden zij de euro na de aankondiging van de ECB-plannen lager tegenover de dollar. Zij denken dat er méér nodig is. Kijken we naar de ‘markt’, dan voorziet deze een beleidsrenteniveau van tegen de 0,9% in oktober, wat betekent dat er twee rentestappen van 0,5% in aantocht zijn na het eerste stapje van 0,25% in juli. Dat is overigens aan de zeer forse kant in onze ogen en het geeft aan dat de markt al voorsorteert op zwaar ‘renteweer’.

De geloofwaardigheid van de ECB

De Europese economie staat er intrinsiek minder sterk voor dan de Amerikaanse. Europa wordt direct(er) geconfronteerd met de gevolgen van de oorlog in Oekraïne. In haar persbericht rekent de ECB erop dat de groei verder kan aantrekken, zodra de economische tegenwind luwt. Een groei, die ze zelfs als ‘solide’ omschrijft. Ondanks de onzekerheden. Overigens voorziet de ECB nu een groei van 2,1% voor zowel 2023 als in 2024. Dat is nog altijd degelijk.

Vraag is echter hoe realistisch dat is. Er is weinig zicht op een spoedig einde van de oorlog. Voor volgende winter zijn energietekorten en verdere prijsstijgingen niet uitgesloten. Om nog niet te spreken over het inzetten van voedings(grondstoffen) als wapen door Rusland. Dit werpt op zijn beurt de vraag op wat de ECB zou doen in een scenario waarin ze nóg nadrukkelijker wordt geconfronteerd met afbrokkelend groeimomentum en aanhoudende inflatie.

De geloofwaardigheid van de ECB kreeg een stevige knauw

In de ‘monetair tolerante‘ geest van het afgelopen decennium, zou je zeggen dat Frankfurt de strengere toon én acties dan afzwakt. Maar met het oog op de hoge inflatie én het behoud van haar geloofwaardigheid, zou de ECB dit keer een ander pad kunnen kiezen. Althans, dat suggereert de tone of voice van afgelopen week. Daarin ligt de nadruk op inflatiebestrijding en dus op een verdere aanscherping van het beleid. Zelfs bij een moeizaam economische plaatje.

De geloofwaardigheid van de ECB kreeg, terecht of onterecht, de voorbije jaren een stevige knauw. Ondanks het extreem ruime monetaire beleid slaagde de centrale bank er niet in haar inflatiedoelstelling te bereiken.

Duiven versus haviken

Een ietwat te lage inflatie is echter minder vervelend en ontwrichtend dan een veel te hoge. De laatste is bovendien makkelijker (of minder moeilijk) te verhelpen via het monetaire beleid: ‘gewoon’ in voldoende mate de teugels aantrekken. Zelfs als de inflatie vooral externe oorzaken heeft (zoals hoge grondstofprijzen) en niet zozeer een excessieve disbalans tussen vraag en aanbod.

De ‘duiven’ in de ECB-bestuurskamer zullen het steeds moeilijker krijgen om tegen deze redenering van de ‘haviken’ in te gaan, mocht de inflatiedruk aanhouden. Met name als ook de kern-inflatie boven de doelstelling blijft hangen. Zoals de bollebozen van de ECB momenteel voorzien.

Amerikaanse consument consumeert

Of de Europese consument zijn geld blijft uitgeven, hangt vanzelfsprekend in belangrijke mate af van de ontwikkeling van de lonen. Op de macro-agenda van deze week prijkt de Europese loongroei in het eerste kwartaal. Een verwachte toename van 3,4% tegenover hetzelfde kwartaal in 2021 doet voorlopig geen forse loon-prijsspiraal vermoeden. Dankzij de groeiende werkgelegenheid en de stevige spaartegoeden kunnen burgers hun bestedingen deels op peil houden oftewel de negatieve prijseffecten vooralsnog compenseren.   

Verder op de agenda is er de reeds aangestipte beleidsvergadering van de Fed. Met een nieuwe renteverhoging en nieuwe inzichten in hoe verschillende Fed-bestuurders de rente de komende kwartalen zien evolueren.

De Amerikaanse economie blijft vooralsnog in goeden doen

De Amerikaanse economie blijft vooralsnog in goeden doen. Met een robuuste arbeidsmarkt en een consument die, ondanks het gekelderde vertrouwen, consumeert. In aanloop naar de Fed-bijeenkomst verwachten we woensdag weer degelijke detailhandelsverkopen van de maand mei.

Potentieel zorgpunt in het Amerikaanse plaatje is de woningmarkt. Het vertrouwen onder huizenbouwers daalt sinds de Fed eind vorig jaar een strakker monetair beleid ging voeren. En daarmee stokt de opstartende woningbouw. Ook de hypotheekaanvragen en nieuwe bouwvergunningen haperen.

Voorlopig zien we die trend niet keren. Maar tegelijkertijd zal het de Fed-beleidslijn niet veranderen.  De Amerikaanse woningmarkt is krap, wat enige steun kan bieden aan vastgoedprijzen. Daarnaast is de hypotheekrente weliswaar opgelopen, maar de stevige arbeidsmarkt verkleint de kans dat (potentiële) huizenkopers- of bouwers het massaal laten afweten. Desalniettemin is het iets om in te gaten te houden.

Beter, maar wankel sentiment rond China

Tot slot stippen we aan dat het sentiment rond China enigszins verbeterde. Zo kwamen nieuwe cijfers over de kredietgroei iets hoger uit dan verwacht: in mei 11% méér uitstaande leningen (jaar-op-jaar). Ook lijkt Peking zijn regulerende grip op de technologiesector wat losser te maken. Het nieuws over Covid daarentegen is wederom teleurstellend. Na een korte ontspanning, gaat (een deel van) Shanghai weer in lockdown.

De komende dagen verwachten we de Chinese detailhandelsverkopen en industriële productie over de maand mei. Die zullen zwak ogen. Belangrijke delen van het land waren op slot. Afgaand op het starre vasthouden aan zero-Covid-beleid is dat helaas iets wat we nog regelmatig zullen zien.

Luc Aben is hoofdeconoom bij Van Lanschot.