Scherp blijven is het devies, maar er zijn genoeg redenen om niet al te pessimistisch te zijn.

In het kort:

• Het is meestal niet verstandig om bij geopolitieke spanningen al te snel in te grijpen in de portefeuille
• Monetair beleid is belangrijk, maar vooral concrete bedrijfscijfers bepalen aandelenkoers
• Van Lanschot Kempen wijzigt haar beleggingsbeleid op dit moment niet.

Sinds medio vorige week kennen aandelenbeurzen een volatiel verloop. Zoals bekend liggen twee factoren aan de basis van al die beweeglijkheid: de spanningen rond Oekraïne en het monetaire beleid van de Amerikaanse centrale bank Federal Reserve (Fed).

Moeten we als belegger reageren op de spanningen in Oekraïne?

Ontegenzeggelijk zijn er redenen om ons zorgen te maken. We sommen er een paar op:

• Bijna 40 procent van de Europese gasbevoorrading komt uit Rusland. Onderbrekingen of stopzetting daarvan zouden niet enkel de energieprijs (opnieuw) fors opdrijven, maar dreigen ook een hypotheek te leggen op productieprocessen in de industrie. Met een vertragend effect op het economisch momentum en een opwaarts effect op de inflatie.
• Energie zorgt voor bijna 40 procent van de Russische staatsinkomsten. Een aantal weken de gaskraan dicht(er) draaien zou dus zeker financiële gevolgen voor Rusland hebben. Maar in het licht van de grotere geopolitieke doelen, is het wellicht een aanvaardbare prijs. Mede door de internationale reserves die Moskou de voorbije jaren opbouwde: 633 miljard USD aan goud en internationale deviezen. Ter vergelijking: het omzetverlies van drie maanden geen gas richting Europa sturen, wordt geschat op 20 miljard USD. 
• Geopolitieke conflicten kunnen tot escalatie leiden. Zelfs als die ongewild en onbedoeld is.
• In een iets ruimere context is de situatie rond Oekraïne wellicht een nieuwe indicatie van de (ver)schuivende wereldorde. Met tanende westerse impact en andere landen die opkomen. In de eerste plaats China. Ongetwijfeld volgt Peking de gebeurtenissen en de westerse reactie op de voet. Zodat het westen zich niet al te toegevend kan opstellen. Dat zou Peking bijvoorbeeld in de verleiding kunnen brengen om de spanningen rond Taiwan op te drijven.

Anderzijds zijn er argumenten om als belegger niet al te snel pessimistisch te zijn:

• Export naar Rusland vertegenwoordigt ongeveer 0,6 procent van het bruto binnenlands product (BBP) in de eurozone. Handelssancties zouden dus een beperkte economische impact hebben.
• Rusland is niet de enige energieleverancier. Eind vorig jaar al zetten schepen met vloeibaar aardgas uit de VS en Azië massaal koers richting Europa.
• De winter is zacht. Samen met een hogere productie van andere energiebronnen en het aanspreken van voorraden, vangt dat tot vijf maanden gemis aan Russisch gas op.
• Volgens geostrategische experts is de verzamelde Russische troepenmacht ruim onvoldoende om geheel Oekraïne binnen te vallen. Minder kans dus op een grootschalig conflict.

Een concrete inschatting maken van de economische gevolgen van een eventueel conflict is zeer moeilijk. De impact hangt af van de schaal en de cascade aan diverse vergeldingen.

Wel zullen die gevolgen zich wellicht eerder op de inflatie dan op de groei laten voelen. Via de energieprijs. Wat maanden kan aanslepen. Het zal de Europese Centrale Bank echter niet overhalen om de rente sneller dan gepland op te trekken. Integendeel. Frankfurt zal in dergelijk scenario een renteverhoging naar verwachting eerder verder voor zich uitschuiven dan andersom.

Scherpe toon vanuit Federal Reserve

In een periode van een aantal weken veranderde de Amerikaanse centrale bank (Fed) het plan van aanpak. Het accent verschoof van ‘ondersteunen van de economie’ naar ‘aanpakken van de inflatie’. Het tempo van de tapering (afschalen opkoopprogramma) ging omhoog: zowel in 2022 als 2023 zijn drie tot vier renteverhogingen gepland en vanaf de tweede jaarhelft kan de Fed-balans krimpen, wanneer de bank aflopende obligaties in haar bezit niet langer herbelegt.

In aanloop naar de Fed-beleidsvergadering van gisteren reageerden aandelenbeleggers nerveus. Zou het hier bij blijven qua aanscherping van het monetaire beleid? Of zit er nóg meer in het vat? En riskeren de centrale bankiers niet al te driest te werk te gaan met het onttrekken van financiële zuurstof aan de Amerikaanse economie? Zodat die in ademnood dreigt te komen?

Dat laatste wuifde Fed-voorzitter Jerome Powell weg. Consumenten, ondernemingen en banken staan er goed voor. De arbeidsmarkt is sterk en financiële markten vormen geen bedreiging voor de financiële stabiliteit, aldus Powell.

Het gevolg is dat de Fed de komende maanden stevig op de monetaire rem zal staan. Waarbij het niet uitgesloten is dat de beleidsrente sneller en méér omhoog gaat dan waar markten momenteel rekening mee houden. Te beginnen in maart. Hetzelfde geldt voor het tempo in de afbouw van de  balans.

In reactie hierop trok de dollar aan, ging de langetermijnrente hoger en vertoonden aandelenmarkten koude rillingen.

Het lijkt er alvast niet op dat deze turbulenties op aandelenbeurzen de Amerikaanse centrale bankiers snel op andere gedachten zullen brengen. Bij eerdere opwaartse rentecycli was dat vaak wél het geval. Maar toen was de inflatie niet wat ze nu is. De Fed is vooral daarop gefixeerd. Bovendien vertonen financiële markten in de breedte, los van aandelenbeurzen, weinig tekenen van stress. Zo blijven de risico-opslagen voor bedrijfsobligaties laag.

Ongewijzigd beleggingsbeleid

Op dit moment houden wij ons beleggingsbeleid ongewijzigd. Wat de geopolitieke spanningen betreft, leert de ervaring dat het vaak niet verstandig is om op basis daarvan al te snel in te grijpen in de portefeuille. Dat geldt ook nu. Zoals aangestipt zijn de economische banden tussen Rusland en Europa, los van energie, beperkt. Voor de VS is dat nog meer het geval. En voor tenminste een aantal maanden is er geen acute dreiging van energietekort.

Wat de economische en monetaire omgeving betreft, is ons beleggingsbeleid (met een licht accent op aandelen) onderhevig aan twee tegengestelde krachten. Enerzijds tegenwind vanuit de Amerikaanse centrale bank, anderzijds de degelijke vooruitzichten voor de economische groei en bedrijfswinsten. Dit krachtenspel kan nog wel enige tijd aanhouden.

Hoewel we vanzelfsprekend scherp blijven op de geluiden vanuit centrale banken, zijn het uiteindelijk vooral concrete bedrijfscijfers die de waarde van een onderneming (lees: de aandelenkoers) bepalen. Waarbij de binnenlopende resultaten over het laatste kwartaal van 2021 vertrouwen geven. Daarin lijkt Powell alvast gelijk te hebben: bedrijven staan er goed voor.

Luc Aben is hoofdeconoom bij Van Lanschot.