Het was te verwachten dat de economische groei wat afneemt, van fundamentele stress is geen sprake.

En verder:

• Pittige discussies over schuldenplafond Amerikaanse overheid in het vooruitzicht
• Inflatie blijft de cruciale economische parameter, alarmbellen gaan nog niet af
• De productieverhoging voor olie een tandje sneller of forser doorvoeren is welkom

Financiële markten hebben een matige en roerige maand september achter de rug. Hoofdschuldige is de oplopende mondiale rentestand, wat is ingegeven door een mogelijke tempering van de obligatie-opkopen door de Amerikaanse centrale bank Federal Reserve.

Zowel Amerikaanse als EMU-staatsleningen verloren gemiddeld 1,2% terrein. De brede Europese aandelenindex  STOXX Europe 600 verloor 3,3%. Op Amerikaanse aandelenmarkten waren de verliezen nog iets groter. Vooral omdat groeiaandelen hinder ondervonden van de oplopende langetermijnrente. Dit soort aandelen weegt op de Amerikaanse markt zwaar door. Daarentegen mochten Europese bankaandelen 3,7% aan koerswaarde bijschrijven.

De redenen voor de bezorgdheid onder beleggers zijn een afnemend groeimomentum voor de economie, zorgen over inflatie, centrale banken die hun toekomstige beleid met wat scherper toon verkondigen en onzekerheid over de Chinese vastgoedsector en - sinds kort – ook over energietekorten in China.

Bovenop de bezorgdheid kwam nog het politieke gekibbel in de Verenigde Staten. Over een tijdelijke noodbegroting, de verhoging van het maximaal toegelaten schuldniveau en over Biden’s voorgestelde investeringen in infrastructuur van 550 miljard USD en in sociale initiatieven van 3.500 miljard USD.

Amerikaanse shutdown voorlopig afgewend

De Amerikaanse noodbegroting is ondertussen geregeld. Althans, tijdelijk. Tot 3 december mag de overheid haar lopende uitgaven doorzetten. Zodat een onpopulaire shutdown van overheidsdiensten voorlopig is afgewend. Echter, vanaf medio oktober moet het toegelaten schuldenplafond omhoog. Zo niet, dan zijn er alsnog onvoldoende financiële middelen voor de overheidsuitgaven.

Het worden nog pittige discussies over de Amerikaanse schuldenplafond. Niet alleen is er de polarisatie tussen Republikeinen en Democraten, ook binnen de Democratische partij heerst onenigheid. Het optrekken van het schuldenplafond vormt namelijk één wetgevend pakket met investeringen in sociaal beleid (de eerdergenoemde $ 3.500 miljard). Gematigde Democraten vinden dat bedrag overdreven. En in een 50-50 verdeelde Senaat, is iedere Democratische stem nodig. 

Om de kluwen van strijdende partijen nog wat groter te maken, weigeren progressievere Democraten de infrastructuurplannen van $ 550 miljard te laten passeren. Zij willen het sociale pakket zoveel mogelijk vrijwaren en gebruiken het infrastructuurverhaal als hefboom in de politieke onderhandelingen.

Uncle Sam zal geen betalingen missen

Beleggers leefden het afgelopen anderhalf jaar in een bijna ideale wereld: de economie herstelde fors, ondersteund door ruim monetair en fiscaal beleid van centrale banken en overheden, terwijl ondernemingen sterke cijfers overlegden. Loop dit mooie verhaal op zijn laatste benen?

Dat het groeimomentum van de economie wat afneemt is logisch. Bij het uitbreken van de coronacrisis werd de economische tennisbal keihard op de grond gesmasht. Die stuiterde weer terug, maar dat kan natuurlijk niet blijven aanhouden. Vroeg of laat vertraagt het hersteltempo weer. Dat zien we nu gebeuren. Toch blijft de tennisbal op een degelijke hoogte zweven: de economische groei  blijft voldoende hoog in de rest van 2021 en in 2022.   

Wat de onrust vanuit de Amerikaanse politiek betreft, die kan de komende weken verder aanhouden. Toch is het zo goed als ondenkbaar dat het schuldenplafond uiteindelijk niet omhoog gaat. Het alternatief is immers een faling van de Amerikaanse overheid als schuldenaar.

De risico’s in China zijn uiteindelijk misschien iets groter. Te meer omdat we op dit moment te weinig informatie hebben over de precieze impact van de energietekorten. Met betrekking tot het in problemen verkerende vastgoedbedrijf Evergrande verwachten we, dat Chinese beleidsmakers een (min of meer) ordentelijke afwikkeling op poten zetten. Die het Chinese financiële systeem niet ontwricht.

Inflatie cruciaal

De cruciale parameter voor beleggers blijft de komende maanden de inflatie. Meer bepaald hoe hardnekkig die blijkt te zijn. Zowel Jerome Powell van de Federal Reserve als Christine Lagarde van de Europese Centrale Bank relativeerden afgelopen week nog een keer de huidige (hoge) inflatiecijfers. Maar tegelijkertijd echter sijpelt in de officiële communicatie van zowel de Fed als de ECB de eventuele hardnekkigheid als potentieel risico sterker door.

Het valt niet te verwachten dat de disrupties in productie- en aanvoerketens spoedig zullen verdwijnen. Eerder dan basiseffecten (de vergelijking met het lage prijsniveau twaalf maanden terug), is het prijsopdrijvend effect van deze verstoringen potentieel gevaarlijker om een structureel karakter te krijgen. Vooral als ze leiden tot hogere looneisen.

Net als de centrale banken gaan ook wij er in ons beleggingsbeleid vooralsnog vanuit dat de inflatie uiteindelijk geen structurele spelbreker zal zijn. Noch voor de reële economie, noch voor financiële markten. Wat niet wil zeggen dat markten tussentijds niet volatiel kunnen blijven. Maar er is een verschil tussen ‘ietwat nerveus bewegen’ en ‘fundamentele financiële stress’.

Ondanks de mindere prestatie in de maand september, zien we op dit moment geen overdreven stress. Obligatiemarkten fungeren vaak fungeren als de kanarie in de koolmijn. Voorzien zij naderend onheil, dan duwen ze de risico-opslagen (spreads) op de meer risicovolle obligaties omhoog. Bijvoorbeeld voor staatsleningen van zwakkere eurolanden of voor kwalitatief mindere bedrijfsobligaties (highyield).

Waakzaamheid is geboden, maar spreads bewogen de afgelopen weken nauwelijks. De vastrentende kanaries vielen vooralsnog niet van hun stokje.

Deze week op de economische agenda

Fed kan plannen doorzetten

Het is in bovenstaande context dat we de macro-economische agenda van deze week (en de komende periode) bekijken.

Blikvanger op de economische agenda is het nieuwe Amerikaanse arbeidsmarktrapport, dat vrijdag uitkomt. De consensus gaat uit van ongeveer 500 duizend nieuwe banen in september. Een aantal dat wellicht voldoende is de Federal Reserve ervan te overtuigen dat het herstel van de arbeidsmarkt voldoende gevorderd is om eind dit jaar de tapering (afbouwen van de aankoopprogramma’s van obligaties) door te zetten.

Naast het aantal nieuwe banen natuurlijk aandacht voor het verloop van het gemiddelde uurloon. In augustus steeg dat met 0,6% op maandbasis. Dat is best fors. Naarmate de arbeidsmarkt verder normaliseert, verwachten we dat ook het verloop van de uurlonen dat zal doen. Indien niet, dan is dat vanzelfsprekend een aandachtspunt vanuit inflatieperspectief.

Verder krijgen we voor de VS de inkoopmanagersindex uit de dienstensector (ISM Non-Manufacturing). Met ook hier een focus op de prijsdruk. Die viel bij de vorige publicatie begin september enigszins terug, maar bleef hoog.

Graag meer olieproductie door de OPEC

De olieproducerende landen OPEC+ vergaderen maandag. Eerder besliste het kartel al om de olieproductie te verhogen. De productieverhoging een tandje sneller of forser doorvoeren zou welkom zijn. Met name voor de inflatie, die cruciale parameter. Bij een verdere heropening van de economie door een wegebbende Covid-19-pandemie, gaan de verkeersbewegingen toenemen en nog altijd slurpt vervoer 

Luc Aben is hoofdeconoom bij Van Lanschot.