In het kort:

• Amerikaanse loongroei (en inflatie) blijft vooralsnog in toom
• Europese economie boekt verwachte negatieve groei over eerste kwartaal
• Bedrijfscijfers krijgen een onterecht lauw ontvangst, analisten positiever

Het is geen ‘Sleepy Joe’ maar een ‘Speedy Joe’, zo bleek vorige week bij president Bidens eerste State of Union. Met een flinke vaart kondigt hij zijn plannen aan. Om de economie van financiële zuurstof te voorzien op korte termijn, om te investeren op de langere termijn en om de sociale omkadering van de Amerikanen wat meer richting het model van de Europese welvaartsstaat te duwen. Zijn plannen tellen alles bij elkaar op tot een bedrag van bijna 30% van het Amerikaanse bruto binnenlands product. Liggen de jaren, of zelfs decennia, van de ‘zo klein mogelijke overheid’ achter ons? Maar ook het bijbehorende prijskaartje zorgt voor opschudding. De financiering van de laatste set aan plannen moet komen uit belastingverhogingen, vooral bij het rijkere deel van de bevolking en bedrijven. Dat zal niet zonder slag of stoot verlopen.

Tegelijkertijd bevestigde Jerome Powell afgelopen woensdag nog een keer dat de Federal Reserve zich vooralsnog comfortabel voelt bij dit alles. Er is geen sprake van terugschaling van het ruime geldbeleid en een verhoging van de beleidsrente. Een structureel hogere inflatie is volgens de centrale bankiers nog lang niet in zicht. Powell bevestigde wel dat de Amerikaanse economie meer vaart ontwikkelt en de inflatie op kortere termijn aanwakkert door de heropening van de economie, hogere grondstof- en transportkosten en/of disrupties in de aanvoerketens (bv. microprocessoren). Maar nogmaals, die bijkomende hogere inflatie is een tijdelijk fenomeen. Financiële markten gaan mee met deze redenering. Beleggers duwden de ingeprijsde inflatieverwachtingen weliswaar hoger, maar dan vooral voor de kortere termijn.

Ter illustratie: begin 2020 - net voor de coronacrisis - verwachtten beleggers voor 2021 een inflatie van ongeveer 1,7%. De huidige verwachting voor twaalf maanden is met 2,7% een vol procentpunt hoger. Voor de iets langere termijn lopen de verwachtingen echter veel minder op. Zagen markten begin 2020 de inflatie binnen vijf jaar op iets van 2,1%, dan is dat nu met z’n 2,4% niet zo heel veel meer.

De structurele factoren, zoals voortgaande digitalisering en globalisering, die het algemene prijspeil onder de duim hielden de afgelopen jaren, zijn nog niet uitgewerkt. Veel van Bidens plannen (twee derde van bovenvermelde 30% van het BBP) worden uitgesmeerd over 8 tot 10 jaar en dat reduceert op korte termijn de ‘prijspeil-aandrijvende-kracht’.

Voorlopige rust op Amerikaanse obligatiemarkt

De aanhoudende interventies van de Fed, de centrale bankiers blijven maandelijks voor $ 120 miljard aan obligaties opkopen, verklaart mede de relatieve rust op de Amerikaanse obligatiemarkt. De tienjaarsrente schommelt rond de 1,65%.

Toch verwachten we dat die rente oploopt richting de 2%. Met als potentiële trigger de Amerikaanse arbeidsmarkt. Komende vrijdag komt het arbeidsmarktrapport over de maand april naar buiten. De consensus gaat uit van 978.000 nieuwe banen. Een cijfer boven het miljoen zou ons echter niet verbazen. Met het accent op meer banen in zwaar getroffen sectoren door de coronamaatregelen, zoals de horeca.

De feitelijke aanjager voor inflatie zien we meer terug in oplopende arbeidskosten, mede veroorzaakt door een verkrappende arbeidsmarkt. Maar zo ver is het nog lang niet, maar een sneller aantrekkende markt kan weer even die vrees laten oplaaien.

Meer banen vertekent enigszins het beeld over het verloop van de lonen. Zwaar door corona getroffen sectoren (diensten) leveren vaak lager betaalde banen en dat trekt het gemiddelde uurloon, over de gehele economie bekeken, naar beneden. Precies het tegenovergestelde effect dus van wat we een jaar terug constateerden: ondanks de snel toenemende werkloosheid, nam het gemiddelde uurloon toen toch fors toe. Juist omdat de slechtst betaalde werknemers ontslagen werden.

Halen we dit (tijdelijke) effect van de gewijzigde samenstelling van de Amerikaanse arbeidsmarkt eruit, dan stijgt het gemiddelde uurloon op dit moment zo’n 2,5% op jaarbasis. Vanuit een inflatiebril bekeken, is een dergelijke loondruk verre van zorgwekkend. Maar naarmate de economie verder heropent en de arbeidsmarkt aantrekt, is het loonverloop een factor om in de gaten te houden. Veel ondernemingen hebben nu al moeilijkheden om geschikt personeel te vinden, ondanks de nog steeds hoge werkloosheid. Wellicht lost dit probleem vanzelf op als in september de tijdelijke verhoging van de werkloosheidsuitkeringen afloopt. Of als op enig moment de betere economische omgeving de vier miljoen Amerikanen die niet langer op zoek zijn naar een baan alsnog teruglokt naar de arbeidsmarkt. Dit kan leiden tot een versnelling van de (uur)lonen, wat op zijn beurt een potentiële trigger is voor die hogere obligatierente die we verwachten.

Eurozone in recessie

Naast het arbeidsmarktrapport, is het in de VS deze week uitkijken naar de ISM-inkoopmanagersindices, met speciale aandacht voor het cijfer uit de dienstensector. Dat geeft op dit moment wellicht de beste indicatie over het momentum van het economische herstel. We rekenen op sterke cijfers die het economische herstel opnieuw benadrukken.

In de eurozone is de macro-agenda mager gevuld. De nieuwe cijfers over de detailhandelsverkopen (publicatie donderdag) dateren van maart en dat is in de huidige omstandigheden al bijna een eeuwigheid geleden en zegt weinig over de nabije toekomst.

Die toekomst wordt vooral bepaald door de vaccinatiecampagne. De ‘economische basis’ waarmee we het tweede kwartaal zijn ingegaan, ligt alvast iets hoger dan verwacht. In het eerste kwartaal ging de economie van de eurozone 0,6% achteruit tegenover de laatste drie maanden van 2020. Wat net iets beter is dan de verwachte krimp van 0,7%.

Duitsland deed het slecht (-1,7%), gezinnen gaven fors minder uit door de lockdowns. Frankrijk deed het dan weer verrassend goed (+0,4%). Vooral onder impuls van de bouw- en renovatiesector. Italië (-0,4%) en Spanje (-0.5%) presteerden volgens verwachting. Globaal ligt het economische volume in de eurozone nog 5,5% onder het pre-coronaniveau. In de VS is die smet zowat geheel weggewerkt.

Bedrijfscijfers verrassen, beurzen reageren matig

Tot slot nog even aandacht voor de kwartaalresultaten. Zowel in de VS als Europa heeft nu ongeveer de helft van de ondernemingen de cijfers gepubliceerd. Met in respectievelijk 86% en 75% van de gevallen een positieve verrassing ten opzichte van de verwachte winstcijfers.

Desondanks reageren beleggers lauwtjes. Blijkbaar hadden ze gehoopt op nóg betere prestaties. Bovendien prijzen aandelenkoersen natuurlijk best al wat positief nieuws in.

Dit hoeft niet te betekenen dat er geen verder koerspotentieel zou zijn. Ook bij de vorige kwartaalcijfers noteerden we een soortgelijke reactie, maar uiteindelijk bleek het perspectief op een herstel van de economie toch een voldoende krachtige motor om beurzen hoger te stuwen. Opvallend gunstig is dat vooral in Europa analisten de winsttaxaties voor 2021 verder opwaarts blijven schroeven. Dat maakt Europese aandelen relatief weer wat goedkoper.

Per saldo gaan we in ons beleggingsbeleid uit van een soortgelijk licht positief scenario voor de komende maanden voor aandelen. Wij houden een licht overwogen positie in aandelen.