Aanvallen op Saoedische oliesector en monetair beleid ECB plaatsen beleggers voor dilemma.

En verder:

• Uiteindelijk moeten economische groei en bedrijfswinsten aandelenkoersen steunen
• Beleggers verwachten dit jaar nog twee renteverlagingen in Amerika
• Er is een kans op minder renteverlagingen in de VS dan beleggers hopen

Het plotseling wegvallen van 5% van de wereldwijde olieproductie na de aanvallen op Saoedische olie-installaties dreigt een bijkomende tegenwind voor de economische groei te worden. Oliemarkten openden maandagochtend met de grootste koerssprong sinds 1990 toen Irak Koeweit binnenviel.

Het is onduidelijk hoe snel Saoedi-Arabië zijn productiecapaciteit kan herstellen. Het land lijkt van plan om strategische reserves in te zetten. Ook de Verenigde Staten spelen met deze gedachte. Dat zou de markt enigszins kunnen kalmeren. Maar de dreiging van oplopende geopolitieke spanningen in een ontvlambare regio blijft. De handelsoorlog tussen Amerika en China en Brexit duwden deze spanningen de afgelopen maanden wat naar de achtergrond, maar nu staan ze weer volop in de spotlights.

Niet de goede inflatie

Als hogere energieprijzen als gevolg van een gestegen olieprijs de inflatie aanwakkeren dan is dat niet het soort inflatie waar centrale banken rekenen. De Europese centrale bank ECB trok vorige week een vers blik monetaire verruiming open. Banken moeten méér betalen voor reserves die ze niet uitlenen maar bij de centrale bank stallen: 0,5% in plaats van 0,4%. Daarnaast wordt de kwantitatieve verruiming ofwel het opkoopprogramma voor obligaties weer van stal gehaald. Iedere maand zal de balans van de ECB door opgekochte staatsobligaties met 20 miljard euro aandikken.

De naar verluidt fel bevochten beslissing van de ECB Governing Council om de geldpers weer aan te zetten is meteen het laatste grote wapenfeit van bankpresident Mario Draghi. Eind oktober geeft hij de voorzittershamer door aan Christine Lagarde.  Zij hoeft zich in ieder geval niet afvragen of ze al dan niet de monetaire beleidslijn van de Italiaan aanhoudt. De maatregelen van afgelopen donderdag garanderen die lijn tot lang na Draghi’s vertrek.

Nieuwe monetaire maatregelen hebben een open einde

Dat het laatste besluit van Draghi nog lang na-ijlt is niet vanwege het opkoopbedrag van 20 miljard euro. Ooit kocht de ECB maandelijks voor 80 miljard euro aan obligaties in. Het is vooral het ‘open einde’ dat garantie biedt.

Tot vorige week was het officiële discours dat de beleidsrente in de eurozone tot minstens eind juni 2020 op (of onder) het huidige niveau zou blijven. Die planning veranderde. Nu luidt de boodschap dat de beleidsrente niet zal stijgen totdat de inflatie en de inflatiedynamiek op overtuigende wijze de doelstelling van 2% benaderen. Met andere woorden: de ECB pint zich niet langer vast op een datum. Koppel hieraan het voornemen om het opkoopprogramma slechts te stoppen vlak voordat de beleidsrente een eerste keer omhoog gaat en ook de kwantitatieve verruiming heeft geen vooraf bepaalde einddatum. Signalen voor een open einde.

Bal bij politiek

Op de persconferentie na de beleidsvergadering klonk Mario Draghi vastberaden. Hij is ervan overtuigd dat het monetaire beleid op enig moment de inflatie richting de doelstelling zal duwen. Maar wij zijn daar net als vele andere economen niet van overtuigd. Waarom zou het nu wél lukken? In een klein decennium verschoof de monetaire politiek op van ‘ruim’ naar ‘extreem ruim’ zonder dat de inflatiedoelstelling dichterbij kwam.

Om de gemiddelde groei- en inflatiedynamiek in de eurozone op te krikken, komt de bal steeds nadrukkelijker bij de politiek te liggen. Met een aangepast begrotingsbeleid in landen die daar de financiële ruimte voor hebben. Regeringen moeten meer investeren om de economie te stimuleren.

Inflatiedoelstelling kwam niet dichterbij

Tegenstanders van de oproep aan overheden om meer te investeren vrezen onverantwoorde uitgaven. Dat is geen onterechte zorg. Maar een ruimer begrotingsbeleid dat de nadruk legt op investeringen die het groeipotentieel van de economie op langere termijn verhogen, is best verdedigbaar.  Investeren in (digitale) infrastructuur is een cliché-voorbeeld, maar is wél een relevant.

Landen zonder financiële ruimte om te investeren moeten werk maken van structurele hervormingen. Denk aan het al even grote, maar evenzeer relevante cliché van de efficiëntere arbeidsmarkt.

Dilemma voor beleggers

De aanval op de Saoedische olie-industrie die tot onzekerheid leidt en het nog ruimere monetaire beleid van de ECB plaatst beleggers voor een dilemma. Sinds medio mei zijn wij iets terughoudender over aandelen. Naarmate de waarschuwingssignalen over de afnemende wereldwijde economische groei sterker werden, namen we enige winst.

De vraag is nu in welke mate het opnieuw ruimere geldbeleid van centrale banken tegengewicht kan bieden aan de vraagtekens bij het groeimomentum van de wereldeconomie? Hoe lang kunnen aandelenkoersen aangevuurd blijven door de geldpers in plaats van door onderliggende economische groei en winstgroei bij bedrijven?

Ook in de VS lagere rente verwacht

Het is niet alleen de ECB die sinds begin dit jaar een draai heeft gemaakt richting nieuwe monetaire versoepeling. Dat geldt ook voor de Amerikaanse centrale bank Federal Reserve (Fed). Eind juli knabbelde die al 25 basispunten van zijn beleidsrente af. Naar verwachting krijgen we woensdag een zelfde stap. Althans, dat is waar beleggers zo goed als unaniem op rekenen.

Sterker nog, diezelfde beleggers verwachten voor het einde van het jaar nóg een renteverlaging. Als dinsdagmorgen de nieuwe cijfers over de industriële productie matig zijn dan zal dat die verwachting alleen maar stimuleren. Het industriële vertrouwen, gemeten volgens de ISM Manufacturing Index, bleek twee weken geleden al laag. 

Toch blijft de vraag of het zo’n vaart zal lopen met de Amerikaanse beleidsrente? Zo bedraagt de kerninflatie (inflatie zonder prijsstijgingen van energie en voeding meegerekend) momenteel 2,4%. Dat is niet echt een niveau die om veel inflatie-stimulerende maatregelen vraagt, zoals een lagere rente.

Is een verdere verlaging van rente in VS wel gerechtvaardigd?

De economische groei in de VS staat momenteel op 2% op jaarbasis. Die groei wordt vooral ondersteund door de arbeidsmarkt en de consument. Maar nu de opwaartse aanpassingen van de rente door de Fed voorlopig voorbij zijn, kan ook een rentegevoelige sector als de bouw aantrekken. Nieuwe cijfers over opstartende woningbouw en toegekende vergunningen krijgen we woensdag.

Toon over toekomst

Ook wij kijken enigszins bezorgd naar de richting die de mondiale economie uitgaat. Er lijkt een reëel risico dat de Amerikaanse centrale bank de komende maanden niet aan de verwachting van financiële markten zal voldoen. Dat er dus minder renteverlagingen aankomen dan beleggers hopen. Naast het rentebesluit woensdag is het dan ook vooral uitkijken naar de begeleidende commentaren van Fed-baas Jerome Powell. Welke toon slaat hij aan over de toekomst?

Luc Aben is hoofdeconoom bij Van Lanschot.