Wachten op Draghi, waiting for Godot?

Wachten op Draghi, waiting for Godot?

Naarmate de inflatiecijfers in de eurozone afzwakken, wordt de ECB van alle kanten aangemaand om ‘iets te doen’. Bij de persconferenties na de maandelijkse ECB-council, geeft Mario Draghi steeds sterkere hints dat het moment van bijkomende actie inderdaad nadert. Daarnaast probeert hij tussendoor de euro naar beneden te praten. Maar het blijft bij woorden.

Na iedere maand met een lager inflatiecijfer of iedere dag met een sterkere euro, stijgt natuurlijk de kans dat de ECB ingrijpt. Toch is dat geen uitgemaakte zaak. Voor hetzelfde geld blijft de ECB gewoon op haar handen zitten. En misschien zou dat nog terecht zijn ook.

Japan

"We gaan allemaal dood: eurozone inflatie 0,5%." Deze sarcastische tweet van een Nederlands journalist verwoordde treffend de hetze over de recente inflatiecijfers in euroland. We glijden af naar een Japans scenario, zo luidt de redenering.

Maar is het fair om de eurozone te vergelijken met een land dat al twintig jaar vecht tegen een zwakke prijsevolutie? Niet helemaal. Er zijn immers belangrijke verschillen. Vooral qua aanpak van de respectievelijke crisissen. Zo reageerde de Bank of Japan aanvankelijk zeer aarzelend. Sterker nog, ze verstrakte regelmatig haar monetair beleid. In 2011 beging ook de ECB deze vergissing, maar gelukkig zette ze die snel recht.

Daarnaast waren de Japanse autoriteiten laks in de aanpak van hun zieltogende banken. Nu heeft het ook in Europa even geduurd, maar de ECB is uiteindelijk begonnen met de doorlichting van de bankbalansen. Op hun beurt anticiperen die banken en kijken ze zelf alvast kritischer naar hun balans en kapitaalstructuur. Ze bekeren zich tot een gezondere levensstijl voordat de dokter het oplegt.

Wellicht is deze oefening veruit het belangrijkste en beste wat de ECB kan doen. Veel effectiever dan eender welke monetaire ingreep, zoals nog een keer de rente verlagen of het opkopen van (staats)obligaties.

De Europese economie steunt namelijk op de financiering via banken. Veel meer dan in de Verenigde Staten. Daar wenden ondernemingen zich vaker rechtstreeks tot de kapitaalmarkten. Voor de Federal Reserve is het dan ook aantrekkelijk om direct op die markten tussen te komen. Dat drukt de rente en onmiddellijk ook de financieringskost voor bedrijven.

Maar net omdat in Europa het gros van de financieringen via banken verloopt, zou een soortgelijk ingrijpen door de ECB veel minder effect hebben. Gezonde banken hebben zulk effect wél. Een bancair systeem dat terecht vertrouwen afdwingt, resulteert in een vlotte financiële bloedcirculatie doorheen de Europese economie. En dus ook een steviger herstel van de conjunctuur.

Zou het verstandig zijn om banken te prikkelen kredieten te verschaffen door ze te laten betalen om middelen bij de ECB te stallen? Een negatieve depositorente dus? Wellicht niet. Ten eerste ondergraaf je daarmee net de pogingen om banken sterker te maken. Ten tweede leert de Deense ervaring dat de kredietverlening hier niet noodzakelijk door op gang komt. Tot slot is dé kernoorzaak voor de zwakke kredietverlening een gebrek aan vertrouwen. Zowel bij uit- als ontleners. Moeilijk in te zien hoe een negatieve rente dat zou verhelpen.

Deflatie

Maar wat dan met het gevaar op deflatie? Wel, laat ons opletten met de grote woorden. Wat is dat immers, deflatie? De beste omschrijving is een structurele en langdurige daling van het algemene prijspeil. Elk adjectief is hier belangrijk: langdurig, structureel en algemeen. Vooraleer we het vermaledijde D-woord in de mond nemen, moeten er dus heel wat voorwaarden zijn vervuld. Een afbrokkelende en lage inflatie zoals we die nu meemaken, hoofdzakelijk dan nog in de hand gewerkt door kabbelende energieprijzen, voldoet er in ieder geval (nog?) niet aan.

Dalende inflatiecijfers zijn trouwens een wereldwijd fenomeen. Ook in de VS, die nochtans al jaren een doorgedreven onconventioneel monetair beleid toepassen.

Daarenboven, neem een land als Spanje. Is het per definitie dramatisch als het algemene prijsniveau daar wat lager gaat? Onder aanvoering van de vastgoedwoede en het toestromende geld, leefde Spanje jaren boven zijn stand. De lonen stegen hierbij buiten proportie. Forse ingrepen proberen dit te corrigeren, wat zich weerspiegelt in dalende arbeidskosten en dus goedkopere goederen en diensten. Vervelend voor de Spanjaarden natuurlijk, maar het resulteert wel in een toenemende competitiviteit. Zo kan, via de prijzen, een nieuw evenwicht ontstaan en de groei uiteindelijk hernemen.

Godot

De intrinsieke verbetering van de competitiviteit blijft dus met stip het belangrijkste om de economie uiteindelijk vlot te trekken. De ECB heeft gedaan wat ze moest doen: een zuurstofrijke monetaire omgeving creëren. Daarbinnen is het aan anderen. In de huidige omstandigheden lijkt de monetaire gereedschapskist van de ECB grotendeels leeg. Zowel het conventionele als onconventionele vakje en tenminste voor wat het nuttige en effectieve gereedschap betreft. Toch zal Draghi iedere maand blijven suggereren dat men op het punt staat om 'iets te doen'. Al was het maar om de hoop hoog en de markten rustig te houden. En om de euro wat lager te praten natuurlijk. Maar de ervaring leert dat de toegediende economische zuurstof van een goedkopere munt slechts een tijdelijk effect heeft. De onderliggende competitieve conditie blijft uiteindelijk de sleutelfactor.

Het 'praten zonder handelen' zou een doorslagje zijn van de 'whatever it takes'-strategie. Zijn befaamde speech in Londen heeft ook nooit tot enige handeling geleid, maar bleek wel zeer effectief om rust te brengen.

Hiermee zou de ECB dan tijd kopen tot het najaar, wanneer de gezondheidsbulletins van de doorgelichte banken worden gepubliceerd. Wachten op eerdere en andere acties, is misschien wel wachten op Godot.

Andere posts

Van Lanschot maakt gebruik van cookies voor een goede werking van de site, voor tracking en voor het bijhouden van statistieken. Gaat u verder op de site? Dan stemt u erin toe dat wij cookies plaatsen. Lees meer over cookies bij Van Lanschot