Hoofdeconoom Luc Aben blikt vooruit - week 49

De Italianen stemden ‘no’ in het referendum. Wat is nu de situatie? Wat mogen we verwachten van financiële markten?

Wat is het fundamentele Italiaanse probleem?

Het grootste probleem is de bestuurlijke inefficiëntie. Volgens een index van de Wereldbank, bekleedt Italië de op een na laatste plaats qua bestuurlijke efficiëntie in Europa. Net voor Griekenland.

Het bestuurlijke probleem leidt tot een ondermaatse economische groei. Concrete gevolgen hiervan zijn bijvoorbeeld de hoge staatsschuld en de economische tweedeling van het land. Tussen een rijk noorden en arm zuiden. Ook bij de zwakte van de Italiaanse banken speelt de matige economische dynamiek een rol. Het totaalbedrag aan slechte leningen op de Italiaanse bankbalansen wordt geschat op € 350 miljard tot € 400 miljard. 

Waarover ging het referendum precies?

Premier Renzi wilde die bestuurlijke inefficiëntie aanpakken door de macht van de Senaat te beperken. De gelijkwaardig verdeelde macht tussen de Kamer en de Senaat zorgde voor een eindeloos heen-en-weer gepingpong van wetsvoorstellen.

Door zijn persoonlijke politieke lot aan het referendum te verbinden, heeft Renzi de politieke en emotionele lading van het referendum echter opgeblazen, en werd het een referendum over het beleid in het algemeen. Bovendien vrezen sommigen dat de macht van de Kamer te veel zou toenemen. Vooral omdat de huidige Italiaanse kieswet (Italicum genoemd) een meerderheid van de parlementszetels toebedeelt aan de grootste partij, zelfs als die partij in de verkiezingen geen 50%-meerderheid van de stemmen behaalt. Deze kieswet ligt momenteel ter discussie bij het Grondwettelijk Hof. Dat moet bepalen of het systeem niet in tegenspraak is met de grondwet. Wellicht gebeurt dat ergens in februari.

Wat nu?

Een onduidelijke situatie natuurlijk. Na het aftreden van premier Renzi, ligt de bal in het kamp van president Mattarella. Die kan Renzi of iemand anders vragen om alsnog te proberen een nieuwe regering te vormen. Hoewel iets kleiner (omdat er onduidelijkheid is over de kieswet), is er ook de mogelijkheid van een snelle stembusgang.

In ieder geval is er in geen van deze scenario’s veel zicht op spoedige economische hervormingen. Noch over een aanpak van het bankenprobleem.

Voor beleggers is het vooral belangrijk om op te volgen onder welke kieswet de uiteindelijke (al dan niet vervroegde) verkiezingen zullen plaatsvinden. Houdt het Grondwettelijk Hof het huidige systeem in stand, waarbij de grootste partij automatisch de meerderheid van de parlementszitjes krijgt, dan stijgen de kansen van de populistische Vijfsterrenbeweging om de macht te grijpen. Waardoor de eurocrisis in volle hevigheid opnieuw zou kunnen losbarsten.

Impact op financiële markten

Hoewel beleggers de voorbije dagen zeker al rekening hielden met een ‘no’, zal de eerste reactie van financiële markten wellicht negatief zijn. We schatten in dat de Italiaanse rente verder zal oplopen en (Europese) aandelen zwakte zullen kennen. Vooral financiële waarden lijken kwetsbaar. De euro verzwakte al onmiddellijk na de eerste exitpolls gisterenavond. Vanwege het opkoopprogramma van de ECB, verwachten we echter geen uit de hand lopende systeemcrisis.

Maar de ECB kan dan wel proberen de markten in toom te houden, op de politieke risico’s heeft ze weinig vat. Specifiek voor Italië is de cruciale vraag onder welke wetgeving toekomstige verkiezingen zullen plaatsvinden. Dat bepaalt in grote mate de kansen van populistische en euro-sceptische bewegingen. Daarnaast is er natuurlijk de bredere populistische wind in Europa. Met volgend jaar verkiezingen in Nederland, Frankrijk en Duitsland op de agenda.

ECB eist Europese aandacht op deze week

Verderop in de week, eist de ECB de Europese aandacht op. Samen met nieuwe groei- en inflatievooruitzichten van de ECB-economen, zal Mario Draghi wellicht de toekomstplannen toelichten. En dan vooral over het aankoopprogramma. Volgens de huidige planning zou dat in maart 2017 aflopen.

De Europese economie houdt zich, te midden van de diverse politieke stormen van de afgelopen maanden, relatief goed. De komende tijd kan de zwakkere euro een bijkomende rugwind betekenen. Ook de inflatieverwachtingen op financiële markten lopen wat op bij die lagere euro-wisselkoers, die zich vooral tegenover de dollar voordeed.

Toch gaan we ervan uit dat de Europese centrale bankiers ook na maart blijven aankopen op de obligatiemarkten. Tot voor kort achtten we de kans reëel dat dat zou gebeuren aan iets kleinere bedragen. Maar nu is ons centrale scenario dat ook de maandelijkse 80 miljard nog even behouden blijft. In het zog van de Amerikaanse lange rente, gingen immers ook de Europese tarieven omhoog. Bovendien is er de turbulente politieke situatie.

Daarnaast is het ook uitkijken of de ECB iets verandert aan de voorwaarden waaronder ze obligaties kan kopen. De centrale bank legde zichzelf beperkingen op wat betreft de portie van iedere obligatie-uitgifte die ze mag inslaan. Ook koopt ze tot nu toe geen obligaties met een rendement lager dan -0,4%, het huidige depositotarief van de ECB.

Een verlenging van het aankoopprogramma, kan de opgelopen Europese obligatierentes wat drukken. Toch zullen we de zeer lage niveaus van voor de Trump-verkiezing wellicht niet terugzien. Vanuit de VS zal immers enige opwaartse rentedruk blijven overwaaien. Bovendien, zelfs na de opgelopen niveaus sinds begin november, blijven obligatierentes laag in verhouding tot de economische groei en inflatie.

Houdt de positieve flow aan in de VS?

In de VS zijn de ISM Non-Manufacturing (vandaag) en het consumentenvertrouwen vanuit de Universiteit van Michigan (vrijdag) de belangrijkste economische publicaties.

De recente economische cijfers uit de VS zijn degelijk. Denk aan de ISM Manufacturing van vorige week, die absoluut nog geen negatieve invloed lijkt te ondervinden van de sterkere dollar. Ook van de ISM Non-Manufacturing verwachten we een goed sterk cijfer. Deze index weerspiegelt vooral de binnenlandse economie. De aanhoudend sterke arbeidsmarkt en florerende financiële markten bieden hier forse ondersteuning.

Of de huidige positieve flow aanhoudt, valt af te wachten. Zelfs mocht Trump snel economische initiatieven nemen, dan nog duurt het een hele tijd voordat die concreet van start gaan en impact hebben. Denk aan infrastructuurwerken.

De komende maanden blijft de economische dynamiek vooral afhangen van het sentiment. En van de dollarkoers en rente. Omdat die allebei hogere regionen opzochten, zou hieruit op enig moment toch wat tegenwind kunnen ontstaan. Vooral de consument zal dan zijn huidige optimisme en bestedingsbereidheid moeten aanhouden om de groei op peil te houden.

Van Lanschot maakt gebruik van cookies voor een goede werking van de site, voor tracking en voor het bijhouden van statistieken. Gaat u verder op de site? Dan stemt u erin toe dat wij cookies plaatsen. Lees meer over cookies bij Van Lanschot