Politieke koorts loopt op

Politieke koorts loopt op

Europese aandelenbeleggers leggen het voorlopig naast zich neer, maar in Europese obligatiemarkten loopt de politieke koorts op. En dan vooral over Frankrijk. Telkens als de kansen van Le Pen op het presidentschap groeien, neemt het renteverschil (de ‘spread’) tussen Franse en Duitse staatsobligaties toe.

Voordat de Fransen op 7 april naar de stembus gaan, zijn eerst de Nederlanders aan de beurt. Op basis van de stabiele renteverschillen tussen Nederland en Duitsland heerst hierover blijkbaar minder nervositeit. Toch besteden de internationale media meer dan gemiddelde aandacht aan de Nederlandse verkiezingen. Na het Brexit-referendum en Trump vraagt men zich af of Nederland een nieuwe kraal aan de populistische ketting kan worden.

In het najaar volgen dan nog parlementsverkiezingen in Duitsland. Terwijl de Italiaanse situatie (naar goede gewoonte?) nog alle kanten op kan.

Hoe dan ook, het politieke spel zal de komende maanden forse invloed hebben op financiële markten. Het menu bestaat uit een Nederlands voorgerecht, een Frans ‘piece de résistance’ en misschien een Italiaans nagerecht.

Nederland: markten zijn er gerust op

In de peilingen mag de PVV van Geert Wilders dan de grootste zijn, alle andere gevestigde partijen wensen niet samen te werken met de PVV. De kans dat de PVV in de regering komt, lijkt dus gering. Voor het uitsluiten van Wilders betaalt men wel een prijs: een nieuwe coalitie zal dan wellicht uit vier of vijf partijen bestaan. Wat de bestuurlijke slagkracht niet ten goede komt.

Schopt de PVV het tóch tot de regeringsbanken, dan lijkt een heronderhandeling van het Verdrag van Lissabon ons waarschijnlijker dan een referendum over EU-lidmaatschap. Referenda kunnen enkel over nieuwe wetgeving gaan. Bovendien zal de PVV wellicht de enige fractie met enig gewicht in het parlement zijn die tegen het Nederlandse lidmaatschap gekant is. Ook onder de Nederlandse bevolking lijkt er geen meerderheid te zijn om uit de EU te stappen.

Het is niet onze verwachting dat een sterke PVV-score brede rimpelingen op internationale aandelenbeurzen zal veroorzaken.

Maar in aanloop naar de Franse verkiezingen zal er wellicht toch énige invloed zijn. Ook het renteverschil tussen Nederlandse en Duitse staatsleningen kan oplopen. Met gevaar op besmetting naar de Europese periferie. In een van de euro-kernlanden wint de euro-kritische stem immers aan kracht. Bovendien kan een Nederlandse populistische wind de zeilen van Le Pen boller zetten.

Frankrijk: in twee ronden rond Le Pen

De Franse president wordt rechtstreeks verkozen. Een kandidaat die onmiddellijk een absolute meerderheid behaalt, is al in één ronde president. Zo niet, dan volgt twee weken later een tweede stemronde tussen de beste twee kandidaten van de eerste verkiezingsdag.

Nog nooit viel de beslissing in één keer. Afgaand op de peilingen zal dat ook nu niet het geval zijn. Niet dat die peilingen altijd even betrouwbaar zijn. Het Brexit-referendum en de Amerikaanse verkiezingen maakten dat al te zeer duidelijk. Maar toch. Alle peilingen tippen op Le Pen als winnaar van ronde één, maar ze zou blijven steken tussen de 24% en 27%. Ruim onder de 50%-drempel dus.

Op 7 mei, bij de tweede stemronde, zouden de meest waarschijnlijke tegenkandidaten (Fillon of Macron) Le Pen achter zich laten. Met gepeilde marges in de buurt van respectievelijk 12% en 16%. Om dat in perspectief te plaatsen: Donald Trump liep in de peilingen nooit méér dan 8% achter op Hillary Clinton.

Op basis hiervan gaat ons centrale beleggingsscenario ervan uit dat het Front National het uiteindelijk niet tot in het Elysée schopt. Toch is de campagne nog lang en kan er nog veel gebeuren.

Haalt Le Pen het alsnog, dan is het uitkijken naar juni. Nadat de Fransen een nieuwe president hebben verkozen, moeten ze in die maand opnieuw naar de stembus voor het parlement. De uitslag van die verkiezing bepaalt of president en parlement van dezelfde politieke kleur zijn. Of juist niet, wat dan een situatie van co-habitation oplevert. Door het Franse kiessysteem slaagde het Front National er in het verleden nog nooit in zijn electorale gewicht te vertalen in het aantal zitjes in het parlement.

Franse frank 15% onderuit

Wordt het centrale scenario inderdaad realiteit (verlies van Le Pen), dan zal het renteverschil tussen Franse en Duitse staatsobligaties gedeeltelijk wegsmelten. Zowel door een lager rendement op Frans staatspapier als een hoger rendement op het Duits staatspapier. Beleggers verruilen dan immers de veilige Duitse haven voor het hogere rendement op Franse obligaties. Aandelenmarkten van hun kant, zouden opgelucht ademhalen.

In het scenario van ‘president Le Pen’ moeten we ons wellicht opmaken voor forse marktvolatiliteit. Het economische programma van Le Pen is immers sterk protectionistisch. Daarnaast stuurt ze aan op een Frexit: een Frans vertrek uit zowel de EU als de eurozone. Waardoor dan gelijk het hele Europese bouwwerk dreigt in te storten.

Hoewel zo’n vertrek geen eenvoudig proces is, bijvoorbeeld omdat het EU-lidmaatschap in de Franse grondwet staat en wijziging daarvan forse parlementaire steun vereist, zullen beleggers niet het risico willen lopen dat hun Franse obligaties uiteindelijk worden terugbetaald in een naar verwachting zwakkere Franse frank. Veel van de uitgegeven Franse obligaties vallen onder nationaal recht waardoor er de mogelijkheid bestaat om de in euro aangegane verplichtingen om te zetten naar zwakkere Franse franks. Op basis van de relatief zwakke concurrentiekracht van de Franse economie, mogen we een depreciatie van 10% tot 15% tegenover de euro verwachten.

Beleggers dumpen in dit scenario bijgevolg Frans overheidspapier en vluchten naar de veilige Duitse haven. Obligatiekoersen van zuidelijke Europese landen worden in de verkoopgolf meegesleurd, aandelenkoersen corrigeren, omdat het voortbestaan van de EU een nieuwe (en mogelijk beslissende) klap krijgt. Om diezelfde reden verzwakt de euro ten opzichte van andere wereldvaluta’s.

Duitsland: grote coalitie met andere leider?

De Duitse verkiezingen staan gepland voor 24 september. Alternative für Deutschland (AfD) zakt momenteel weg in de peilingen. Hun score is tot nu bovendien niet van die aard geweest om het vormen van een eerder traditionele coalitie te bedreigen.

In de peilingen komt de sociaal-democraat Schulz (SPD) sterk opzetten. Als hij het uiteindelijk, en toch enigszins onverwacht, haalt op Merkel, dan kan dat leiden tot een Europese groeiversnelling op korte termijn. Schulz staat immers sceptisch tegenover te strenge bezuinigingen voor landen met hoge werkloosheid. Meer in het algemeen richt hij zich ook op een investeringsagenda. In welke mate hij die in het geval van een overwinning binnen Duitsland kan doordrukken, hangt af van de coalitie. Zou die opnieuw bestaan uit de SPD en Merkels CDU? Of komt er een linkse coalitie met de ‘Grünen’ en ‘Die Linke’ uit de bus? Daarnaast beperkt de Duitse grondwet de mogelijkheid van een zeer ruim begrotingsbeleid.

In een eerste reactie zouden financiële markten wellicht schrikken van het vertrek van Merkel. Maar met een sterk EU-gerichte nieuwe kanselier kunnen aandelenkoersen uiteindelijk aantrekken, gekoppeld aan hogere obligatierente in de sterke eurolanden en inkrimpende spreads voor de perifere Europese probleemlanden.

Italië: een electoraal nagerecht dat zwaar op de maag kan liggen

Nieuwe Italiaanse parlementsverkiezingen staan officieel gepland op 23 mei 2018. Maar nadat ex-premier Renzi in december het referendum over de nieuwe kieswet verloor, zijn vervroegde verkiezingen echter waarschijnlijker.

Toch is dat nog geen uitgemaakte zaak. President Matterella wil het parlement niet ontbinden vooraleer de kieswetten voor het parlement en de senaat geharmoniseerd zijn. Door een uitspraak van het grondwettelijk hof zitten daar momenteel verschillen in.

Of de politiek hierover snel een akkoord zal bereiken, is de vraag. Temeer omdat Renzi, die graag terug wil komen als premier, een interne strijd om het leiderschap van zijn Democratische Partij begon. Wellicht dat die eerst z’n beloop moet krijgen.

Hoe dan ook, van alle Europese verkiezingen vormen de Italiaanse wellicht de meest concrete bedreiging voor de eurozone en de EU. De steun voor de euro brokkelt af bij de publieke opinie. Openlijk euro-sceptische partijen hebben volgens de peilingen zelfs een nipte meerderheid.

Of in voorkomend geval de soep zo heet zal worden gegeten, is onduidelijk. Wettelijk betekent een uittreden uit de euro ook het verlaten van de EU. En een referendum over deze materie kan enkel raadgevend zijn. Bovendien beseft een partij als de Vijfsterrenbeweging wellicht dat het loslaten van de EU een zware gok is voor Italië. Ze zal naar onze mening eerder het dreigement gebruiken om concessies af te dwingen in Brussel.

Toch zouden financiële markten ongetwijfeld schrikken bij een populistische verkiezingsoverwinning. Hun reactie zou hetzelfde zijn als bij een overwinning van Le Pen.

Ons centrale scenario gaat er dus van uit dat…

  • de PVV de grootste partij van Nederland wordt, maar niet gaat regeren;
  • Le Pen sterk scoort, maar geen president wordt;
  • het politieke risico vanuit Duitsland beperkt is;
  • Italië het heetste politieke hangijzer kan worden.

Luc Aben werkt als hoofdeconoom bij Van Lanschot. Hij schrijft regelmatig over economische ontwikkelingen, de financiële markten en de ruimere wereld waarbinnen deze zich bewegen.


Wilt u meer weten of hebt u vragen? Neem dan contact op met uw private banker of een van onze beleggingsspecialisten.

 

Andere posts

Van Lanschot maakt gebruik van cookies voor een goede werking van de site, voor tracking en voor het bijhouden van statistieken. Gaat u verder op de site? Dan stemt u erin toe dat wij cookies plaatsen. Lees meer over cookies bij Van Lanschot