China balanceert op een smal economisch koord

China balanceert op een smal economisch koord

Het gaat goed met de Chinese economie. In het eerste kwartaal nam de economische activiteit met 6,9% toe. Dat is forser dan was verwacht. Chinese consumenten gaven bijna 11% meer uit dan een jaar eerder. Dat is positief. Consumptie moet een alsmaar stevigere pijler worden onder het nieuwe Chinese groeimodel.  

Toch zijn het nog altijd vooral de klassieke ingrediënten die de belangrijkste groeibijdragen leveren: investeringen in infrastructuur en vastgoed. Vandaar dat Chinese beleggers niet echt enthousiast op de beter dan verwachte cijfers reageerden. De Chinese overheid probeert het groeimodel te hervormen, meer richting diensten en binnenlandse consumptie. Dergelijke hervormingen zijn onvermijdelijk. China moet de sprong maken naar een volgende fase in zijn ontwikkeling.

In 2013 al presenteerde de Communistische Partij een blauwdruk voor hervormingen die de vrije markt een meer beslissende rol laat spelen in de economie. Het SSSR-plan (Supply-side structural reform) van eind 2015 gaf daar verdere uitwerking aan. Met daarbij de onvermijdelijke ideologische toevoeging dat China niet van plan is zich te bekeren tot het neoliberalisme.

SSSR beoogt het volgende:

  • De overcapaciteit in bepaalde industriële sectoren terugdringen
  • Het overaanbod op de vastgoedmarkt reduceren
  • De hoog opgelopen schulden flink verminderen
  • Inzetten op innovatie en hogere productiviteit

Mislukken is geen optie. China wil ook in de toekomst een belangrijke rol in de wereldeconomie spelen. Maar we moeten ons realiseren dat een dergelijk veranderingsproces een langzame en delicate oefening is. De Chinese economie laat zich in dat opzicht prima vergelijken met een olietanker op zee.

De belangrijke vraag is dan ook: “Hoe ver staat het met die veel besproken hervormingen? Is China op de goede weg”? Onder meer de Economist Intelligence Unit(EIU), een researchhuis gelinkt aan het weekblad The Economist, deed een diepgaand onderzoek.

Overcapaciteit terugdringen

Bijna elke opkomende economie begint zijn economische reis via dezelfde route: goedkope arbeid ten behoeve van de exportgerichte (zware) industrie. In China startte dit proces bijna 60 jaar geleden. De grote sprong voorwaarts zette in op kolen, staal, glas en cement. Daarbij speelden de staatsgeleide ondernemingen, de zogenaamde SOE’s (State Owned Enterprises), een centrale rol.

Het spreekt voor zich dat in een centraal geleide economie ondernemingen niet enkel worden beoordeeld op hun economische prestaties. Met name het in stand houden van de werkgelegenheid is minstens zo belangrijk. Ook als dat betekent dat in wezen onrendabele bedrijven kunstmatig in leven worden gehouden. Met als gevaar dat aanwezige overcapaciteit gewoon aanwezig blijft.

Dat laatste gebeurde bijvoorbeeld na de crisis van 2008-‘09. Massaal goedkoop bankkrediet ondersteunde toen de zware industrie. Met, volgens de eerder genoemde EIU, als gevolg dat het de kolen- en staalindustrie nu respectievelijk 91 en 74 jaar kost om hun schuld terug te betalen. Een gemiddelde Chinese industriële onderneming heeft daar tien jaar voor nodig.

De Chinese overheid beseft het probleem en ontvouwde een plan om productiecapaciteit af te bouwen. Met redelijk succes in 2016.

Toch is er nog een lange weg te gaan. Bij de eerste snoeibeurt gaat het vaak over capaciteit die sowieso niet benut werd. Dat is de makkelijke kant van het verhaal. Maar door de aangetrokken grondstofprijzen zullen noch de betrokken ondernemingen, noch de belasting-ontvangende lokale overheden geneigd zijn door te pakken.

Bovendien is het vooral de private sector die tot op heden in de capaciteit heeft geknipt. De SOE’s zijn grotendeels buiten schot gebleven. Eens zij in het vizier komen, wordt alles veel delicater. Vooral zij hebben genoten van de kredietverlening door (staats-)banken. Met als gevolg dat de stabiliteit van het Chinese financiële systeem ter discussie wordt gebracht.

Tot slot kaderen we de capaciteitsreducties in het totale economisch plan. Een plan dat een centrale rol toebedeelt aan de uitbouw van infrastructuur. Als minder vrije capaciteit de staalprijzen doet stijgen, stijgt tegelijkertijd het prijskaartje van die infrastructuuruitbouw. Waardoor het ook moeilijker wordt om private investeerders voor die investeringen warm te maken. Infrastructuur vertegenwoordigt ongeveer 20% van het totale Chinese investeringsvolume. Om de economische groei peil te houden, willen veel lokale overheden dit percentage opdrijven.

Alles bij elkaar opgeteld, is het terugdringen van de overcapaciteit in bepaalde industriële sectoren nog een hele uitdaging. Of er doorslaggevende stappen worden gezet is en blijft twijfelachtig. Zeker zolang goedkoop krediet, via directe of indirecte overheidsbronnen, beschikbaar blijft.

Overaanbod vastgoed reduceren

Ik trap direct een open deur in: dé vastgoedmarkt bestaat niet. Niet bij ons, niet in China. Zo classificeert China zijn steden in vier grote categorieën. Van metropolen à la Peking en Shanghai (Tier 1-steden), via de iets kleinere goden (Tier 2 & 3), naar de ‘kleinere’ steden (Tier 4).  

Het overaanbod van vastgoed situeert zich vooral in de lager geclassificeerde regio’s. Net als bij ons wil iedereen zich daar vestigen waar het gebeurt. De eerder genoemde EIU berekende voor de periode tussen 2011 en 2015 een verdubbeling van het overaanbod van vastgoed. Maar op het eind van die periode bevond iets minder dan tien procent daarvan zich in Tier 1-regio’s. Terwijl de Tier 4-gebieden bijna de helft voor hun rekening namen.

Net als in de zware industrie probeert de overheid het vastgoed-overaanbod te bevechten. Maar ook dit is een moeizaam proces. Zo wakkerden in 2016 een aarzelende aandelenmarkt en striktere regels om kapitaal naar het buitenland te transfereren, de interesse voor binnenlands vastgoed aan. Maatregelen om vastgoedspeculatie tegen te gaan, deden beleggers bovendien besluiten om in de meest aantrekkelijke locaties te investeren. Waardoor in Tier-1 gebieden de prijzen verder de pan uit swingden en het overaanbod in de Tier 3 & 4 locaties enkel maar toenam.

Natuurlijk spelen ook bij het terugdringen van het overaanbod op de vastgoedmarkt tegengestelde belangen voor de Chinese overheid. Zoals het eerste kwartaal van dit jaar opnieuw aantoonde, is de bouwsector een belangrijke aandrijver voor economische groei. Daarnaast kunnen Chinese banken (lees: de Chinese overheid) zich geen al te felle prijscorrectie op de vastgoedmarkt veroorloven. Vandaar dat men weliswaar verdere stappen neemt, maar wel in een gematigd tempo. Het zou soms sneller kunnen. Bijvoorbeeld als het gaat om landhervormingen, waardoor landbouwers hun grond tegen marktconforme prijzen zouden kunnen verkopen om een stek in de stad te financieren.

Opgebouwde schulden flink verminderen

De opgelopen schulden zijn een welgekend hoofdpijndossier. Volgens de Bank for International Settlements (BIS) is de totale Chinese schuld 255,6% van het BBP (cijfers van september 2016). Ter vergelijking: het gemiddelde voor de ontwikkelde economieën is bijna 280%, dat van de groeilanden 186,5%. Op zich dus geen schrikbarend Chinees cijfer, maar het punt is het tempo waarmee de Chinese schulden toenemen. Bij het begin van de financiële crisis in 2008 bedroeg de betreffende ratio slechts 141%.

Ongeveer tweederde van de Chinese schuld ligt bij het bedrijfsleven. Met het leeuwendeel bij de SOE’s. Dat is niet onlogisch. Banken geven eerder krediet aan ondernemingen waar een expliciete of impliciete staatsgarantie achter ligt dan aan de meer onzekere private sector.   

Komen er maatregelen om de kredietgroei in te perken, dan eisen die in de eerste plaats slachtoffers in de private sector. Wat nadelig is op de korte én de lange termijn. De efficiëntie in de private sector ligt immers vaak hoger. Zodat het beknotten van de groei daar uiteindelijk nadelig uitvalt voor de algemene economische groei.

De meest logische stap om de kredietgroei in te perken, is de rente optrekken. Maar omdat het juist de SOE’s zijn die van krediet afhangen, is de Chinese centrale bank hier terughoudend mee.

Er wordt dan ook ingezet op andere mogelijkheden. Zoals schulden omzetten in aandelen. Die aandelen komen vaak terecht in beleggingsproducten waarin gezinnen investeren. Zodat, als het alsnog misloopt met de onderneming, zij de rekening betalen. Zeer vervelend als er net op die gezinnen wordt gerekend om de consumptie aan te zwengelen.

Inzetten op innovatie en productiviteit

Op een bepaald moment moeten ontwikkelende landen de sprong maken van goedkope, exportgerichte productie naar eigen producten, eigen innovatie, meer producten en diensten met hogere toegevoegde waarde.

Het is dan ook niet verwonderlijk dat Chinese ondernemingen zeer actief zijn op de internationale overnamemarkt. Kennis en know-how kan je kopen.

Daarnaast heeft China ontegensprekelijk zijn succesverhalen wat betreft innovatie en het uitbouwen van internationale merken als Huawei en Lenovo. Maar het overgrote deel van het Chinese industriële apparaat blijft vooralsnog toch steken in de lagere regionen van de waardeketen. Om hierin op te klimmen volstaat het niet om er een smak overheidsgeld tegenaan te gooien. Het vraagt onder meer om een ondernemerscultuur en toegang tot financiering puur op basis van het economische potentieel van projecten. Ook een gedegen bescherming van (intellectueel) eigendom is cruciaal. Allemaal zaken waar China nog een weg heeft af te leggen.

Conclusie

Chinese beleidsmakers zijn zich bewust dat het oude groeimodel op de schop moet. Hierbij liggen nog een paar moeilijke bochten in het verschiet. Die zullen moeten genomen worden. Waaronder een paar ideologische bochten. Want ondanks de retoriek dat de vrije markt meer ruimte moet krijgen, blijft het aanpakken van de probleemdossiers nog vaak een opgelegd top-down proces. Waarbij de realiteit vaak botst met de ideologische uitgangspunten.

Het hervormen van de Chinese economie verloopt dus langzaam. Voorlopig blijven de oude aandrijvers nodig. Dat zal nog wel even zo zijn. China heeft de middelen om die oude aandrijvers te financieren. Zodat er niet meteen vrees hoeft te bestaan voor een ‘harde landing’ van de Chinese economie. Maar én de groei onderhouden, én hervormen blijft balanceren op een smal koord. Een evenwichtsoefening die we dan ook verder kritisch moeten aanschouwen. Zoals alle beleggers dat moeten doen.

Luc Aben werkt als hoofdeconoom bij Van Lanschot. Hij schrijft regelmatig over economische ontwikkelingen, de financiële markten en de ruimere wereld waarbinnen deze zich bewegen.

Wilt u meer weten of hebt u vragen? Neem dan contact op met uw private banker of een van onze beleggingsspecialisten.

Andere posts

Van Lanschot maakt gebruik van cookies voor een goede werking van de site, voor tracking en voor het bijhouden van statistieken. Gaat u verder op de site? Dan stemt u erin toe dat wij cookies plaatsen. Lees meer over cookies bij Van Lanschot